Пятый рейс /Стратегии и перспективы  
Пятый рейс
Тонкости дела
Стратегии и перспективы
Маркетинг эксклюзива
Юрисдикция
Ценителям эксклюзива
Гешефт
Карьера Титанов
Клуб Пенни-Сток
Денежные перцы
Сочный эксклюзив
Эпопея "наличных"
Анекдоты

    
      
Текущее состояние и перспективы развития рынка финансовых долговых инструментов с фиксированной доходностью

Давно проверенный на практике путь развития цивилизованного финансового рынка ведущих мировых экономик не помог молодому российскому рынку избежать известных ошибок. Fixed income потому так и называется, что инвестор, вкладывающий свои средства в тот или иной финансовый инструмент с фиксированной доходностью, должен быть уверен в возврате вложений через определенный период времени вместе с наращенным доходом.
Однако у России - свой путь, и все время оказывается, что он обусловлен только повторением чужих ошибок и гораздо реже - собственных достижений.
Недолгий срок жизни всего российского финансового рынка долговых инструментов подтверждает хорошо известное изречение, что гении учатся на чужих ошибках, умные - на своих, а глупцы вообще не учатся.
Острый недостаток имеющихся на российском рынке финансовых инструментов вынуждает инвесторов использовать то, что есть.

Рынок государственных и муниципальных долговых обязательств
У любого имеющегося сегодня финансового долгового инструмента (из очень немногочисленного их ряда) путь развития повторяется лишь с разницей в моменте его возникновения. Когда в мае 1993 г. на ММВБ начались первые торги государственными краткосрочными обязательствами (ГКО), верилось, что наконец-то появился финансовый инструмент цивилизованного рынка с минимумом рисков для инвесторов. Долгое время ГКО, а затем и облигации федерального займа (ОФЗ) оставались единственным приоритетным финансовым инструментом, причем на доходность по ним ориентировались все участники рынка.
Однако все хорошее у нас живет недолго. В любой цивилизованной стране государственные долговые обязательства являются удобным средством финансирования бюджета, но с обязательным условием строгого обслуживания государственного долга. У нас происходит по-другому, и в августе 1998 г. рынок ГКО/ОФЗ благополучно "скончался". Отказ платить по своим обязательствам любого должника, а тем более государства означает отсутствие возможности привлечь финансовые ресурсы в дальнейшем. А если государство играет по таким правилам (т.е. фактически без правил), что же можно требовать от других участников рынка?
По некоторым муниципальным облигациям (Москвы, Санкт-Петербурга) дефолта не было, но этот рынок пока малоликвиден, несмотря на его привлекательность с точки зрения уменьшения операционных рисков.

Вексельный рынок
Когда в 1992 г. на рынке появились первые векселя эмиссионного синдиката (ЭС), в который входили АвтоВАЗбанк, Инкомбанк, Конверсбанк и Российский Брокерский Дом, их часто путали с ваучерами и мало кто представлял себе природу этого универсального финансового инструмента. Векселя ЭС фактически выполняли функции депозитных сертификатов и служили дополнительным источником привлечения средств для банков.
В связи с проблемами расчетов с регионами векселя ЭС часто выполняли функции платежного средства, поскольку банки, входившие в синдикат, обладали широкой филиальной сетью. Кстати, при выпуске первых векселей ЭС взимался гербовый сбор, который сейчас фактически хотят возобновить.
Расцвет вексельного рынка пришелся на 1995 г., когда появились векселя ведущих банков, выпущенных в качестве кредитов под гарантии Минфина. Объем вексельного рынка был довольно значительным и занимал 2-е место после рынка ГКО/ОФЗ.
Одной из основных причин появления вексельного рынка стала недостаточная рублевая ликвидность. Такие векселя являлись чисто российским инструментом, поскольку на западных рынках средством привлечения средств для банков являются CD, а корпорации привлекают средства путем выпуска своих коммерческих бумаг (commercial papers). Векселя используются ими в основном в торговых операциях.
Тем не менее вексельный рынок до сих пор существует, но из-за дефолта существенно сузился и в настоящий момент состоит из векселей нескольких векселедателей, в основном - векселей ОАО "Газпром" (более 90% рынка). С учетом того, что государство владеет контрольным пакетом акций ОАО "Газпром", его векселя - фактически единственные государственные обязательства, по которым пока еще не было дефолта.
Как показывает опыт, максимальный срок жизни российского финансового инструмента не превышает пяти лет, а вексельная программа ОАО "Газпром" берет начало с августа 1996 г. (в нашей компании хранится копия векселя ОАО "Газпром" за ¦ 0000001).
Государственное регулирование вексельного рынка с самого его начала не всегда помогало его развитию (скорее наоборот). Сейчас предлагаемые Правительством РФ дополнения к ч. 2 НК РФ в части взимания государственной пошлины за регистрацию выпуска переводных и простых векселей (в размере 0,8% от вексельной суммы), а в дальнейшем и за их передачу (интересно, как это можно отследить?), нанесут ощутимый удар по достаточно хрупкому и недостаточно устойчивому вексельному рынку.
Из производных финансовых инструментов на основе векселей используются лишь операции репо (по сути, состоящие из двух сделок купли/продажи) и своп (мена одних векселей на другие). Последние часто помогают управлять вексельной позицией компании в условиях ограниченной ликвидности рынка при изменениях процентных ставок. Форвардные сделки с векселями заключаются очень редко и на небольшой срок из-за сильной неустойчивости рынка. Опционы на векселя вообще отсутствуют.
Давние попытки сделать вексельный рынок биржевым и более регулируемым пока ни к чему не привели. Деятельность АУВЕР по созданию единых стандартов вексельного рынка заслуживает одобрения, но пока мало применима. Помещение векселей на хранение в единый депозитарий существенно уменьшит операционные риски инвесторов, но уничтожит одну из самых привлекательных особенностей векселя - простоту обращения и возможность использования в качестве платежного средства в различных финансовых схемах.
Наиболее целесообразным, на наш взгляд, было бы создание эффективной структуры в рамках действующего внебиржевого рынка. Например, универсальных центров верификации векселей, обращающихся на открытом рынке, что существенным образом снизило бы возможность покупки фальшивых или недобросовестным образом приобретенных векселей. К сожалению, подобные случаи происходят довольно часто, и фактически от них никто не застрахован. Это связано, в первую очередь, с отсутствием возможности оперативной проверки подлинности бланков покупаемых векселей при установлении факта их выдачи у векселедателя.
Каждый векселедатель по своему усмотрению осуществляет эту процедуру, что и приводит к возникновению дополнительных операционных рисков инвесторов. Установление единых требований по верификации к векселедателям со стороны регулирующих органов повысит привлекательность вексельного рынка.
Кроме того, ни один оператор вексельного рынка не застрахован от недобросовестного поведения своего контрагента по сделке. В настоящий момент отсутствует единая процедура введения санкций к компаниям в случае отказа от сделки. В этом плане, например, в РТС действует жесткий регламент. Ввод единых правил заключения сделок на рынке с жесткими санкциями за их несоблюдение приблизит вексельный рынок к цивилизованным стандартам.
Таким образом, установление единых стандартов поведения всех участников вексельного рынка - векселедателей и векселедержателей, а также повышение открытости компаний-векселедателей, существенно повысят привлекательность этого уникального российского финансового инструмента и позволят дополнительно кредитовать российские компании для проведения эффективных экономических программ.

Рынок корпоративных облигаций
В последнее время многие компании размещают свои облигации на ММВБ и это хорошая новость для потенциальных инвесторов, поскольку биржевой рынок всегда безопасней.
Однако из-за недостаточности информации о реальном состоянии дел в компании (например, ОАО ЛУКОЙЛ до сих пор не представляет финансовой отчетности по GAAP) вторичный рынок данных бумаг фактически отсутствует, что существенно ограничивает его ликвидность.
Однако в перспективе этот рынок очень привлекателен, поскольку позволяет финансировать деятельность эффективных предприятий. Возникновение активного вторичного рынка этих бумаг возможно лишь при полной прозрачности компаний-эмитентов облигаций с возможностью получения достоверной информации об их текущем финансовом состоянии. Однако этого нельзя добиться без эффективной налоговой системы.
Таким образом, совершенствование рыночных долговых финансовых инструментов невозможно без создания единой инфраструктуры с цивилизованными стандартами поведения всех участников рынка. А при осуществлении разумного государственного регулирования и экономически обоснованной налоговой политики можно будет достичь и прозрачности финансового положения компаний.

Алексей Стома
Заместитель генерального директора "Файненшл Бридж
er
  © hautefinance
© design by: directdesign